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[2026년 7월] PLUS VIEW 흔들리는 시장, 흔들리지 않는 AI 투자

2026.06.30

흔들리는 시장, 흔들리지 않는 AI 투자

6월 글로벌 금융시장은 호르무즈 해협을 둘러싼 지정학적 우려 완화 기대와 긴축 리스크 재부각 우려가 맞물리며 높은 변동성을 보였습니다. 여기에 마이크로소프트·엔비디아·오라클 등 대형 AI 관련주의 밸류에이션 부담이 더해지면서, 시장은 그동안 앞서 반영해 온 AI 수익화 기대를 다시 점검하기 시작했습니다.

특히 최근에는 빅테크의 AI CAPEX 전망을 둘러싼 피크아웃 우려도 커지고 있습니다. 주요 하이퍼스케일러의 투자 규모는 2028년까지 사상 최대 수준으로 확대될 것으로 전망되고 있지만, 막대한 자금이 장기간 투입되는 AI 인프라 투자의 특성상, 자금조달 환경 변화에 대한 우려는 투자의 지속 가능성과 수익화 속도에 영향을 줄 수밖에 없습니다.

다만 이러한 우려를 AI 수요 자체의 훼손으로 해석할 필요는 없다고 판단합니다. 오히려 중요한 변화는 시장이 AI라는 테마 전체를 사는 국면에서 벗어나, 실제 투자를 감당할 수 있는 주체와 그 투자 수요를 실적으로 연결할 수 있는 기업을 선별하기 시작했다는 점입니다.

AI 모델의 성능이 고도화되고 데이터 처리량이 증가할수록 대용량·고대역폭 메모리 탑재량과 성능 요구도 함께 높아지는 구조적인 방향성은 변하지 않습니다. 공급 부족과 차세대 제품의 제조 비용 상승이 맞물리는 가운데, 가격과 물량을 동시에 흡수할 수 있는 메모리 핵심 기업들의 실적 가시성은 더욱 높아질 것으로 기대됩니다. 실제로 삼성전자·SK하이닉스·마이크론 등 메모리 3사의 평균 영업이익은 2026년 들어 M7 평균을 넘어선 것으로 나타났습니다. 그럼에도 메모리 기업들의 밸류에이션은 여전히 상대적으로 낮은 수준에 머물러 있어, 실적 개선이 주가에 충분히 반영되지 않았을 가능성이 있습니다.

이번 달 Core Idea에서는 AI 투자 확대의 본질이 여전히 훼손되지 않았으며, 오히려 메모리 반도체의 재평가에 주목해야한다는 점을 말씀드리고자 합니다.

메모리 3사(삼성전자, SK하이닉스, 마이크론) vs. M7(애플, 마이크로소프트, 알파벳, 아마존, 엔비디아, 메타, 테슬라) 평균

자료: Bloomberg, 한화자산운용

[월간 PICK] PLUS 글로벌HBM 반도체

마이크론 SCA가 바꾸는 메모리 섹터의 밸류에이션 프레임

- 마이크론이 TSMC처럼 평가 받는다면?

12MF PER 기준 마이크론은 9배, TSMC는 25배 수준에서 거래 중입니다 (6/25 종가 기준). 두 기업 간 약 3배에 달하는 멀티플 격차는, TSMC의 계약 기반 수주 구조가 제공하는 높은 이익 가시성과 안정성이 프리미엄으로 작용했기 때문인데요.

지난주 공개된 마이크론의 SCA(Strategic Customer Agreements, 전략적 고객 계약)는 TSMC의 높은 멀티플을 정당화하는 사업 모델과 닮아 있습니다. 장기 계약, 고객 선결제, 가격 하방 방어 장치 등을 고려할 때 마이크론의 밸류에이션 잣대 또한 달라져야 한다고 판단하여, TSMC 수익구조와의 유사성을 바탕으로 마이크론의 밸류에이션 업사이드를 가늠해 보았습니다.

√ 마이크론 SCA가 TSMC 수익구조와 비슷한 점

먼저 SCA의 세부 내용을 살펴보면, 메모리 산업의 수익구조가 기존 단기 가격 사이클 중심에서 장기 계약 기반 모델로 변화하고 있음을 알 수 있습니다.

《마이크론 SCA》

•규모 및 대상: 총 16건 체결 (데이터센터, 컨슈머, 자동차 시장 포괄)

* SCA 모두 반영 시 회사 매출 절반 이상 차지 전망

•계약 기간: 2026년 ~ 2030년

•계약 구조: ‘Take-or-pay’ 구조 (고객의 구매 및 지불 의무화)

•물량 커버리지: DRAM 전체 물량의 약 20%, NAND 전체 물량의 약 1/3 수준

•누적 확보 매출/ 약정금: 약 1,000억 달러 (14건의 계약 기준, 잔여 기간 최저가로 산정)/ 220억달러

특히 계약 기간과 구조, 자금 약정 등의 조건은 기존 메모리의 커머디티 성격에서 벗어나 TSMC와 같은 계약형 매출로 평가할 수 있는 근거가 됩니다.

① 고객 선수금/자금약정

마이크론 SCA와 TSMC 고객 계약의 대표적인 공통점은 고객이 핵심 공급능력을 선제적으로 확보하기 위해 경제적 의무를 부담한다는 점입니다. TSMC 사업보고서에 따르면, 일부 고객들이 생산능력 확보를 위해 선수금을 지급하는 방식은 다음과 같습니다.

《TSMC 사업보고서 발췌》

고객 선수금. 반도체 설계 기술과 기능이 빠르게 변화하기 때문에, 파운드리 고객들은 일반적으로 특정 유형의 제품을 제조하기 위한 구매주문을 장기간 앞서 발주하지 않습니다. 그러나 일부 고객들은 당사 팹에서 특정 생산능력을 확보하기 위해 당사에 임시 수취금을 지급하는 계약을 체결했습니다. 이러한 선수 성격의 임시 수취금은 계약에 명시된 조건이 충족되는 경우, 환급하거나 매출채권과 상계하는 방식으로 처리되며, 그 처리 방식은 상호 합의에 따라 결정됩니다.

마이크론 SCA 역시 고객이 장기간 특정 메모리 공급능력을 확보하는 대신 구매의무와 자금약정을 부담한다는 점에서 유사한 경제적 효과를 갖습니다.

② 마진 가시성/ 안정성 개선

마이크론 발표에 따르면 대형 계약들의 경우 현재 2분기 시장가격을 상한으로 두면서도, 계약 기간 전체에 적용되는 하한 가격을 동시에 설정했습니다. 또한, 하한 가격만으로도 과거 메모리 사이클의 분기 최대 매출총이익률인 60%대 초반을 상회하는 마진 확보가 가능한데, 이는 TSMC의 25년 매출총이익률 60%와 비견되는 수준입니다.

이러한 구조적 변화는 과거 다운사이클마다 반복되던 급격한 가격 하락과 마진 훼손을 방어할 장치가 마련되었음을 의미하므로, 메모리 업체에 적용되던 밸류에이션 할인 근거를 약화시키는 요인으로 작용합니다. 적어도 SCA 적용 매출은 다운사이클에서도 가격과 물량의 하방이 계약으로 보호되는 만큼, 해당 매출을 순수 사이클 매출이 아닌 계약형 매출 및 이익으로 평가 가능합니다.

√ 밸류에이션 논리

TSMC가 높은 멀티플을 인정받는 핵심 이유가 고객 락인 및 높은 이익 가시성인 점을 고려하면, 마이크론 SCA에는 TSMC와 같은 밸류에이션 멀티플을 적용하는 논리가 성립될 수 있습니다.

물론 마이크론의 전환비용은 TSMC의 공정 락인과 동일한 성격은 아닙니다. 범용 DRAM과 NAND의 표준화된 제품 특성 감안 시 TSMC와 동일한 수준의 기술적 전환비용이 있다고 보는 것은 과도합니다.

하지만 SCA 적용 매출에서는 take-or-pay 의무 및 고객 약정금과 같은 계약 구조로 인해 경제적 전환비용이 크게 상승합니다. 따라서 해당 이익은 기존 커머디티 성격과 다른 계약 기반 현금흐름으로 간주하고 TSMC와 유사한 밸류에이션 멀티플을 부여할 근거가 됩니다.

[주요 반도체 종목 밸류에이션 및 성장률 비교]

- 마이크론은 미국 상장 주요 반도체 종목 중 26년 영업이익 성장률 전망은 가장 높고, 12MF PER은 가장 낮음

	엔비디아	AMD	TSMC	마이크론	샌디스크
12MF PER (배)	18.6	52.8	24.8	9.0	12.3
2026E 영업이익 성장률	100%	265%	54%	903%	흑전
2027E 영업이익 성장률	43%	83%	27%	59%	38%

자료: 블룸버그 컨센서스 기준 (6/25)ㅣ 광고시점 및 미래에는 이와 다를 수 있음

그렇다면 비(非)SCA 이익에 대한 밸류에이션은 어떻게 접근하는 것이 합리적일까요? AI 발 폭발적인 수요 대비 구조적인 공급 부족을 감안하면, 비SCA 영역의 메모리 이익 역시 멀티플 업사이드 여력이 크다고 생각합니다.

다만 이번 예시에서는 아래와 같은 보수적 가정을 적용해, SCA 반영 시 마이크론에 적용 가능한 목표 PER을 산출했습니다.

[마이크론 밸류에이션 산출]

*주요 가정*

1. 이익 비중: SCA 매출 비중(50%)이 전체 이익 비중의 50%와 동일하다고 가정

(매출 비중 근거: SCA가 모두 반영될 경우 회사 매출의 50% 이상을 차지할 것이라는 회사측 발표)

2. SCA 이익 멀티플: TSMC의 현재 12MF PER 25배 적용 (6/25 ADR 종가 기준)

3. 비SCA 이익 멀티플: 마이크론의 현재 12MF PER 9배 적용 (6/25 종가 기준)

└ 목표 멀티플 산정 내역

•SCA 기반 이익 (비중 50%) × TSMC 12MF PER (25배) = 12.5배 (ⓐ)

•비SCA 이익 (비중 50%) × 마이크론 12MF PER (9배) = 4.5배 ⓑ

•마이크론 Blended PER (ⓐ +ⓑ) = 17배

위와 같이 SCA는 마이크론에 적용되는 목표 멀티플을 현재 12MF PER 9배 대비 2배 수준인 17배로 상향할 근거가 될 수 있습니다. 핵심은 멀티플 업사이드가 열렸고, 리레이팅 폭은 불확실하더라도 멀티플 프리미엄을 지지할 구조적 기반이 마련되었다는 점입니다

그리고 시장은 다가오는 삼성전자와 SK하이닉스의 실적발표 컨퍼런스 콜을 예의주시할 것입니다. 투자자들은 두 기업 역시 마이크론과 유사한 형태의 장기공급계약 관련 내용을 공유해 주길 기대하고 있습니다. 이러한 기대감이 7월 메모리 섹터 주가를 견인하는 과정에서, 시장은 메모리 산업 전반에 TSMC와 같은 프리미엄 멀티플을 적용하는 밸류에이션 리레이팅의 근거를 찾아나갈 것으로 예상됩니다.

PLUS 글로벌HBM반도체 (종목코드 : 442580)

투자 포인트

1. 메모리 반도체 3사에 75~80% 비중으로 집중 투자하는 ETF (26.06.26 기준)
2. 3사 합산 DRAM 시장 90%, 샌디스크 포함 4사 합산 NAND 시장 77% 점유

(트렌드포스 기준 1Q26 점유율)

3. AI가 촉발한 메모리 산업의 구조적 성장과 연동되는 포트폴리오

구성종목 TOP10 ※ 기준일 : 2026.06.26

No.	종목명	비중	No.	종목명	비중
1	SK하이닉스	29.5%	6	Sandisk Corp	4.2%
2	Micron Technology Inc	28.6%	7	Teradyne Inc	1.1%
3	삼성전자	21.2%	8	테크윙	0.2%
4	Lam Research Corp	7.4%	9	한미반도체	0.2%
5	Applied Materials Inc	7.4%	10	디아이	0.2%

※광고시점 및 미래에는 이와 다를 수 있음

ETF 개요

구분	내용
상품명칭	한화 PLUS 글로벌HBM반도체 증권상장지수투자신탁(주식)
종목코드	442580
기초지수	iSelect 글로벌 HBM반도체 지수
투자위험등급	1등급(매우 높은 위험)
합성 총보수(연)	0.6641% (집합투자 0.46%, 지정참가 0.005%, 신탁 0.01%, 일반사무 0.025%, 기타비용 0.1641%)
상장일	2022년 09월 22일

전략상품 라인업

	상품명	연금		투자포인트
	상품명	개인	퇴직	투자포인트
핵심성장 (알파)	PLUS 글로벌HBM반도체	●	●	•메모리 반도체 3사에 75~80% 비중으로 집중 투자하는 ETF •3사 합산 DRAM 시장 90%, 샌디스크 포함 4사 합산 NAND 시장 77% 점유 (트렌드포스 기준 1Q26 점유율) •AI가 촉발한 메모리 산업의 구조적 성장과 연동되는 포트폴리오
핵심성장 (알파)	PLUS 글로벌휴머노이드 로봇액티브	●	●	•피지컬AI의 도약으로 휴머노이드 로봇의 성장성 기대 •테슬라, 레인보우로보틱스 등 휴머노이드 로봇 선두 기업 투자(30%) •휴머노이드 로봇의 핵심 기술인 액추에이터&센서 관련 소부장 기업 투자(70%)
국내대표 (코어)	PLUS 코스피50	●	●	•삼성전자,SK하이닉스 비중 약 70% (26.06.26 기준) •국내 증시를 이끄는 '반도체' 등 IT 비중 UP •국내 유일한 코스피 상위 50종목 집중투자 (26.06.30 기준)
국내대표 (코어)	PLUS K제조업핵심기업 액티브	●	●	•'미국 제조 동맹'의 핵심 파트너, 한국! •반도체, 에너지, 전력기기, 방산, 조선 등 핵심 K제조업 투자 •글로벌 공급망 재편의 수혜 기대
인컴 (방어)	PLUS 200커버드콜 액티브	●	●	•액티브 옵션 매도 전략으로 시장 상승시 적극적 참여 추구 •배당회피 전략 활용한 비과세 분배금(월말배당) 추구 •코스피200 데일리 옵션 도입 시, 분배금 증가 효과 기대
인컴 (방어)	PLUS 고배당주	●	●	•배당성장률 연 10.5%(*2013~2025년) •'순수 배당금(주식 배당)'만을 재원으로 분배 추구 •주주환원정책 강화에 따른 고배당주 수혜 기대
전략 (테마)	PLUS K방산	●	●	•전세계적인 국방비 확대 및 방위비 지출 증가 •수출 국가 다변화, 해외 수출 확대 기대감 지속 •한국 방위산업 대표기업 10종목에 집중 투자
전략 (테마)	PLUS 우주항공	●	●	•스페이스X발 우주산업 성장에 올라타는 국내 우주기업 투자 •군집위성·SAR 위성 등 국가 우주 프로젝트 확대 수혜 기대 •소재·부품·위성통신·방산까지 국내 우주항공 기업에 분산 투자
분산 (헤지)	PLUS 태양광&ESS	●	●	•AI 시대 전력난을 단기에 해소 가능한 전력원인 태양광 •미국의 중국산 태양광 규제에 따른 반사수혜 및 우주 데이터센터 밸류체인 편입 가능성으로 밸류에이션 리레이팅 기대 •태양광 중심의 데이터센터 밸류체인(ESS∙전력기기) 전 과정에 투자
분산 (헤지)	PLUS 글로벌희토류& 전략자원생산기업	●	●	•미중 패권 전쟁에 따른 희토류 중요성 부각 •미국,중국,호주 등 전세계 희토류&전략자원 생산기업에 투자 •글로벌 공급망 재편과 수요 확대에 따른 수혜 기대

PLUS 글로벌HBM반도체

구분	내용
상품명칭	PLUS 글로벌HBM반도체 증권상장지수투자신탁(주식)
종목코드	442580
기초지수	iSelect 글로벌HBM반도체 지수
투자위험등급	1등급(매우 높은 위험)
합성 총보수(연)	0.6641% (집합투자 0.46%, 지정참가 0.005%, 신탁 0.01%, 일반사무 0.025%, 기타비용 0.1641%)
상장일	2022년 09월 22일